核心观点

明年万华将投产八角基地,由于国内此前没有如此体量的化工一体化装置,因此市场对其盈利能力分歧很大。我们下文分析了万华对标企业BASF 著名的路德维希工业园的一体化优势,从而推测出万华的成本优势。

巴斯夫生产一体化的精髓是某一工厂的产品是另一工厂的投入原料,最终实现其全部原料主要是来自最上游的大宗品,如油、煤、气、盐等,而将所有中间产品都转化为最下游直接面向终端的产品。

高效的能源利用和智能化的物流同样是巴斯夫一体化结构的一大优势。广阔的公路网络、铁路通道和运输管道保证了工厂能够最大效率地利用原材料和能源。

根据巴斯夫估计,占地7平方公里的路德维希工厂纵向一体化生产过程中排放出来的余热和焚烧生产废物提供了约55%的生产所需蒸汽,能耗节省8亿美元;一体化的生产模式大大降低了物流成本,通过管道输送产品和原材料,每年用于物流运输和储存等基础设计的费用可节约5亿欧元。因此综合成本大幅低于竞争对手。

由此可以看到,八角基地的设计理念和BASF 非常类似,预期未来成本优势将非常明显。

财务预测与投资建议

综上,我们预测公司2014-2016年EPS 分别为1.38,2.76,3.19元,按照可比公司估值给予公司2014年17倍PE,目标价23.46元,维持公司”买入”评级。

风险分析

项目进度低于预期,我们测算开工率每降低10%,业绩要下调0.35元左右;

主要下游房地产景气恶化,导致对各类产品的需求低于预期;

八角工业园项目因各种原因不一定成功复制巴斯夫路德维希工业园的成本优势。